在大类资产配置领域，除了大家耳熟能详的股票和债券这两大类传统资产类别外，大宗商品作为另类资产（alternative investments）的其中一个重要品类，也逐渐进入了投资者的视野。如何获得大宗商品的风险敞口？像黄金、白银等具有货币属性和商品属性的品种，投资者可以直接考虑持有现货，但对于大多数大宗商品来说，持有商品需要付出大量的资金成本和仓储成本，并且由于专业度的不足，还将面临货物损耗风险。大宗商品作为金融领域的重要投资标的，国内外投资者通常采用金融衍生品的方式来持有商品头寸，获得商品的风险敞口，通常是以期货、期权、互换等工具来实现。

然而，目前国内市场围绕商品的投资方式普遍比较单一，大部分投资者接触商品领域都是通过期货市场，并逐步发展出了以期货为主要衍生品工具的CTA策略（管理期货策略），并试图通过这样的策略，去捕捉绝对收益。然而，期货市场逐步变成是一个投资者都想攫取绝对收益的市场，商品的配置价值逐步被忽略。随着国内金融市场的发展，市场上也逐渐出现了一些商品配置型的工具，例如商品ETF。

商品ETF是以商品类指数为跟踪目标的ETF基金产品，以市场里的某一商品指数为投资基准（benchmark），通过复制指数的方法建立一篮子商品组合，并尽可能减小跟踪误差。根据运作方式的不同，商品ETF可进一步细分为实物支持类ETF和非实物支持类ETF两大类。实物支持类ETF是指通过持有实物资产或者仓单的方式运作的ETF，底层资产是现货；非实物支持类ETF是指以金融衍生品构造出的ETF，例如商品期货ETF，底层资产是期货合约。

相比实物支持类商品ETF，商品期货ETF的优势是不直接持有实物资产，避免了仓储和保管成本，同时因为是保证金交易，也减少了资金占用。当然，由于采用期货合约进行商品指数的复制，而本身商品指数对标的是现货价格，就会存在基差。基差的存在是商品ETF跟踪误差的一大来源，这个误差可以尽可能减小，但无法消除。另外，期货合约的资金容量上限带来的流动性问题和展期换月的交易成本也是必须考量的因素，这些同样会带来额外的跟踪误差。尽管这样，商品ETF仍不失为一个配置大宗商品的良好工具。目前商品ETF除了传统的做多型配置，也陆续出现了做空型配置、杠杆型配置等种类更加丰富的方向。

相比国外市场，国内商品ETF发展相对较晚，目前国内有6只黄金ETF，均是以黄金现货为底层资产的实物支持类ETF。2019年12月后，三只商品期货指数ETF陆续在深交所上市，分别为华夏饲料豆粕期货ETF、建信易盛郑商所能源化工期货ETF、大成有色金属期货ETF，这些ETF均是以期货合约为底层资产的非实物支持类ETF。尽管当前国内商品ETF的总体规模仍较小，但随着投资者成熟度和参与度的提高，以及上市品种的不断丰富，发展潜力是十分巨大的。

我们说，大宗商品是有配置价值的，商品的最大优势就是，与其它大类资产相关性低，具有很好的分散化投资、降低投资组合波动的作用。以前述三只商品期货指数ETF为例，根据其2005至2019年的日频收益率数据计算，可以发现这三个商品期货指数ETF与股票、债券、汇率和黄金之间的相关性都非常低，说明商品在大类资产配置方面具有非常好的分散化作用。再考察这三个商品自身的相关性，除了有色金属与能化之间相关性0.51稍高之外，其余互相之间的相关性也都比较低，说明大宗商品不同板块之间也有一定的对冲效果。通过不同资产间的战略性配置，在收益水平不变的情况下，可以降低整个投资组合的波动风险，有效提高投资组合的夏普比率。

当前市面上流行的CTA策略（商品期货策略），多数都是主动管理型策略，采用配置型的较少。配置过程中，我们更多的是赚取资产的beta收益，这种收益来源于资产自身的固有属性和风险溢价。长期来看，想要持续赚取稳定的alpha很难。在大类资产中，配置的意义在于我们清楚地知道底层资产的标的和方向，我们可以很直观地感受到在剧烈波动的市场中，不同大类资产间的相关性是如何变化的。

因此，对于配置型的资产，存在“抄底”的概念，而对于主动管理型的资产，尤其是当前主流的CTA策略，由于底层资产的标的可能反复轮动、甚至交易方向不断切换，我们很难去抄底某种CTA策略。尤其是在CTA策略出现行情不适应阶段的时候，更难言抄底，因为本质上在于不知道策略是否重新进入了适应期。对于投资者来说，这样的CTA策略更像是“黑盒策略”（black box），因为投资者不知道它的底层资产到底是什么样的东西。

大宗商品作为一个大类资产类别，其最大的意义，仍在于其最传统的配置属性上。我们强调做大类资产配置，本质上是强调资产间的组合优化效果，并且通过长期持有，才能够兑现它的beta收益。作为一个成熟的投资者，对于大宗商品，你需要用配置的眼光去看待它！

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