9月28日，10年期美债收益率最高一度破4%，刷新2008年10月以来的高点，美元指数也刷新近20年的高点，一度达到114.764。由于美国在全球经济中拥有的重要影响力，10年美债收益率被认为是全球资产定价的基准，美债收益率的大幅波动往往带来全球金融市场的巨震。在美国通胀数据居高不下的情况下，美联储过快的加息一方面增加了其债务压力，另一方面也可能造成潜在的经济衰退。作为美国资产负债表内重要的金融工具，美联储政策如何影响美债，美债又如何反映货币政策的变化，美债收益率最终何去何从呢？下面让我们一起通过美联储资产负债表认识美债。

国债，顾名思义，其作用一般是以中央政府的信用为担保发行的一种财政融资工具，而美债除了作为政府的财政融资工具外，由于债券市场的规模和高流动性，其可作为具有较强流动性的金融产品在市场中流通，同时还可以作为抵押担保物流转于市场内各个参与主体，以实现调节金融市场内的流动性。而在现代货币主义体系的影响下，每当发生严重的经济危机时，如08年次贷危机和20年的疫情危机时，美联储总是会通过大量购买美债实现其市场内的稳定性，同时宽松政策也将刺激经济，以避免经济因突发的不可控事件陷入快速的衰退。

于是，如果将美国看成是一个公司的话，其负债表下的主要资产为美债，而负债端为与其相关的逆回购。从美国金融的历史来看，其资产负债表的规模随着处理危机的次数增加而不断攀升，也带动了美国货币政策的变化，特别是在应对08年严重的次贷危机时，货币工具由原来调控利率的价格型工具变为数量型工具，08年美联储为应对次贷危机启用量化宽松这种新政策工具，通过大量购买美债为市场释放流动性，资产负债表规模在实施后三个月内就从由9千亿激增至2.2 万亿。而2020年新冠疫情危机发生后，美联储再次故技重施，重启无限量资产购买以市场提供流动性，导致其债务规模进一步扩大，截止目前美国联邦债务总额已高达31万亿，天量的货币导致了今年全球主要经济体的高通胀，而高通胀又迫使美联储不得不采取加息政策以作应对，进退维谷之间，作为全球资本市场的重要角色，美债的风险或将对全球经济稳定性和金融稳定性带来不可忽视的影响。

美联储政策中美债使用的工具可分为两类，一种是临时性公开市场操作，主要是各种回购工具，另一种是中长期扩缩表操作，主要包括量化宽松、缩减购债等。作为临时性的操作工具，回购类工具更多的是为了调整市场短期的流动性，比如在经济危机初期对流动性造成影响时候，美联储通过正回购类工具向市场释放流动性，在流动性紧张得到缓解后，随着中长期操作的量化宽松启动，临时性的政策工具将逐步退出。而在美联储开始准备缩表时，美联储会增设新型的回购工具应对可能发生的流动性风险。而中长期的货币政策工具往往带来的是美联储资产负债表规模的快速扩张和美债规模的增加，次贷危机时，在连续 10 次降息至零后，美联储联储总共进行三轮量化宽松，通过购买“两房”、GSE 的MBS 及中长期国债等资产增加市场的流动性，资产负债表也随之实现第一次的快速扩张。新冠疫情爆发后，美联储下调联邦基金利率目标至0-0.25%后，开启无限量资产购买以保证市场运行，高峰时日购量750 亿，市场稳定后，截止新一轮缩表前，表规模相较于上次次贷危机规模已经翻倍。

随着美联储在今年6月启动缩表后，美联储资产负债表规模将进入收缩状态。由于美联储的缩表导致长端国债需求有所下降，将带动长短收益率继续走高，最近飙升的十年期美债收益率也反映了这一点。但因为本轮缩表实行的是被动式缩表，所以不会出现债券被突然大幅度抛售的现象。按照渐进式的缩表计划，在6、7、8月每月国债缩减上限为300亿美元，到9月后提升并维持每月缩减600亿美元，优先减持付息国债以缓解债券付息压力，预计在两年内资产负债表将缩减10000亿左右的美债。因为美国国债重要买方的美联储退出，债券需求将回到海外投资者、各国央行等传统买方。在全球货币政策大多加息的背景下，欧洲和日本的央行受到汇率对冲成本的制约和利差缩减的制约，对美债的需求也将逐步减弱，今年对美债一直处于净抛售的过程中。多种因素导致今年美债出现较大幅度的回调，但考虑到美国经济潜在的衰退预期以及美国政府未来的付息压力，美债收益率持续推高的概率不大，预计美债收益率在4.5%~5%或将达到顶部区间。

综上所述，考虑到目前美国经济潜在风险和美国通胀的变化预期，结合目前美债收益率所处的位置。从中长期角度看，美债或逐步进入左侧配置区间，一旦未来美国经济陷入明显衰退或通胀得到有效控制，美联储的货币政策或将转向宽松。

版权声明：

本文由基金管理人授权我司进行转载，文章版权由基金管理人负责确认，我司对内容原创性不作任何形式的保证。未经许可，任何个人或机构不得对本文作进行任何形式的修改或将其用于商业用途。转载、引用、翻译、二次创作（包括但不限于以影音等其他形式展现作品内容）或以任何商业目的进行使用的，必须取得基金管理人的许可，同时载明文章原始出处。本文所涉的基金管理人及基金经理的个人观点，不代表本平台的任何立场，不构成任何投资建议。

风险提示：

基金有风险，投资需谨慎。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。基金管理人提醒投资人基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资人自行负担。投资人购买基金，既可能按其持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。投资人应当认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件，全面认识本基金的风险收益特征和产品特性，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断基金是否和投资人的风险承受能力相适应，理性判断市场，谨慎做出投资决策。