摘要基于排排网组合大师数据库，本文对CTA趋势策略基金的风险收益特征展开分析。趋势和套利是期货交易最主要的两种策略，根据组合大师数据库统计，私募证券投资基金类产品中，尚在存续期内的CTA基金合计1925只，其中，趋势策略基金数量占比44%，远超过套利策略基金的9%，而趋势策略基金中，系统化趋势策略又占主导地位。根据对南华商品指数的走势判断，本文将近三年来的商品市场行情划分为7个区间，包含上涨、下跌…
摘 要
基于排排网组合大师数据库，本文对CTA趋势策略基金的风险收益特征展开分析。趋势和套利是期货交易最主要的两种策略，根据组合大师数据库统计，私募证券投资基金类产品中，尚在存续期内的CTA基金合计1925只，其中，趋势策略基金数量占比44%，远超过套利策略基金的9%，而趋势策略基金中，系统化趋势策略又占主导地位。
根据对南华商品指数的走势判断，本文将近三年来的商品市场行情划分为7个区间，包含上涨、下跌和震荡三种趋势特征。基于不同时间窗口和行情区间对基金进行业绩归因分析和风险收益特征分析，结果表明，不同时间窗口下基金因子暴露方向存在较大差异，1年期窗口下主要暴露于动量因子和农产品因子，而3年期窗口主要暴露于动量因子和能化商品因子，且由于市场行情的多变性，策略随之不断调整，不同区间下基金因子暴露并没有表现出明显的一致性。
趋势策略基金在上涨行情中整体收益表现要明显优于下跌行情，获取绝对正收益的概率也更高，且市场上升阶段的净值贡献度要明显大于市场下跌阶段，说明趋势策略基金的收益主要由市场上涨行情贡献;此外，无论在市场上升阶段还是下跌阶段，趋势策略基金均有非常优异的风险控制能力。中长期来看，下跌和和震荡行情中尽管收益表现较差，但基金的趋势跟踪能力反而较优。
一、策略介绍及基金市场概况
1.1策略介绍
目前我国三大商品期货交易所共有能源化工、黑色、有色金属和农产品四大类总计46个品种上市交易。2016年的商品牛市也让市场对CTA基金产生了极大的兴趣。CTA(Commodity
Trading Advisors)基金按照投资策略可以大致分为三类：趋势策略、套利策略、复合策略，本文主要针对趋势策略展开分析。
趋势策略的投资逻辑在于市场的非有效性：当期货合约标的物的价值由于经济环境变化而短期内发生变动时，其价格变化一般会滞后于价值变化，这样市场未来就会产生某种趋势，CTA趋势策略基金顺应这种趋势便能获得较高的收益。趋势跟踪策略的典型特征是“亏小赚大”，其盈利依赖于市场的波动性，当市场出现大的方向性波动时，该策略就能获得可观的收益，但是大多数情况下市场并没有明显的单边趋势，因此止损也是该策略中非常重要的环节。
趋势策略主要借助量化的方法，通过一些技术指标对价格趋势进行判断，从而指导交易。大致可以分为两种，一种是通道策略，另一种是信号策略。通道策略根据价格中枢和计算得到的波动范围，确定一个通道的上下轨，当市场价格突破上下轨时则确认趋势，开始进场交易。信号策略主要是通过某些技术指标的反转或突破确认趋势进行交易。常见的趋势策略包括：ATR通道策略、布林线策略、MACD策略、Dual
Thrust策略、R-Break策略等。
趋势策略本质上是一种投机策略，投机的收益来源正是市场的波动。一般来说，投机收益与市场的波动强度正相关，当市场出现大幅波动时，正是该策略获取收益的时候，若市场始终处于一种波澜不惊的状态，该策略表现会差强人意。从统计学角度，资产的收益曲线分布呈现出“厚尾”特征时，该策略更加有效，因为收益率曲线的尾部越厚，表明出现极大的损失和收益的可能性增加，由于趋势策略可以同时做多和做空，市场单边极端行情下获利空间更大。
1.2市场概况
根据排排网组合大师数据库统计：截止2019年3月底，私募证券投资基金类产品中，尚在存续期的CTA基金总计1924只，其中趋势策略基金842只，占比44%，套利策略基金179只，占比9%，复合策略基金843只，占比44%，其他类型基金61只，占比3%。
图1-1：不同策略类型CTA基金数量及占比情况(来源：组合大师数据库)
组合大师中将趋势策略进一步分为主观趋势策略和系统化趋势策略，主观趋势策略的主要特征在于，通过基金管理者对宏观走势的主观研判进行交易，而系统化趋势策略会借助量化技术，通过各种趋势指标指导交易。我们按照基金成立时间，分为1年期、3年期两个时间窗口，筛选净值数据披露完整的CTA趋势策略基金。其风险收益及评级情况如表1-1所示：
基金产品数量方面，1年期和3年期窗口下，系统化趋势策略基金的数量占绝对多数，且系统化趋势策略基金在1年期和3年期窗口下的数量相差超过4倍，部分原因可能在于基金净值早期披露不完整，对样本统计造成影响，但也在一定程度上说明，短期内市场上CTA基金主要以系统化趋势策略交易为主，但由于市场不断变化，该类基金的存活期较短，随着策略的失效和迭代，新老产品也会不断更替。
从收益和风险指标来看，短期内(1年期窗口)主观趋势策略在收益指标和回撤指标方面均优于系统化趋势，而中长期内(3年时间窗口)则相反，系统化趋势策略风险收益指标均优于主观趋势策略。此外，今年以来，趋势策略基金收益超过5%，表现优于去年同期的3%。基金评级方面，两种策略差别不大，1年期和3年期窗口下，评级主要集中在2星和3星。
表1-1：不同时间窗口下CTA趋势策略基金风险收益及评级情况(来源：组合大师数据库)
| 基金类型 | 基金数量 | 今年以来收益（%） | 区间年化收益（%） |
均值 | 中位数 | 标准差 | 均值 | 中位数 | 标准差 |
1年期 | 主观趋势 | 59 | 5.93 | 1.98 | 14.58 | 5.93 | 1.98 | 14.58 |
系统化趋势 | 163 | 5.11 | 2.39 | 10.11 | 10.94 | 7.36 | 16.91 |
3年期 | 主观趋势 | 14 | 4.67 | -0.81 | 16.94 | 0.37 | 0.05 | 17.32 |
系统化趋势 | 37 | 11.12 | 7.67 | 12.35 | 8.88 | 7.23 | 8.17 |
| 基金类型 | 基金数量 | 区间最大回撤（%） | 融智评级分布 |
均值 | 中位数 | 标准差 |
1年期 | 主观趋势 | 59 | 5.93 | 1.98 | 14.58 | 1星-7%、2星-56%、3星-24%、4星-13% |
系统化趋势 | 163 | 9.51 | 7.18 | 7.23 | 1星-9%、2星-55%、3星-24%、4星-12% |
3年期 | 主观趋势 | 14 | 27.62 | 18.85 | 24.36 | 1星-15%、2星-64%、3星-7%、4星-14% |
系统化趋势 | 37 | 19.07 | 18.73 | 8.04 | 1星-8%、2星-57%、3星-22%、4星-14% |
1.3样本筛选
本文旨在研究趋势策略基金的风险收益特征，首先对不同时间窗口下的样本基金做进一步的筛选，确保选取的样本基金在交易策略上具有明显的趋势跟踪特征。筛选具有明显趋势跟踪特征样本基金的基本思路如下：
趋势策略的基本交易原则就是利用市场价格相对价值调整的滞后性，顺应市场趋势进行交易，获取收益。因而从长期来看，基金净值走势和商品市场走势之间必然具有较高的正相关性，通过基金净值和市场相关性的判断，就可以筛选出趋势跟踪特征明显的基金样本。但考虑到目前的CTA趋势策略基金大多采用多品种、多周期的策略，单一品种的相关性很难有效判断该基金是否有明显的趋势跟踪特征，因而本文采用了不同商品种类，通过基金与多个品种的相关性进行判断。
本文选取了南华商品指数和四个大类商品指数(包括南华工业品、南华农产品、南华金属和南华能化)，分别计算1年期窗口和3年期窗口下样本基金与各个指数的相关系数，考虑CTA基金存在做空机制，相关系数结果取绝对值。此外本文设置相关系数的阀值为0.6，若某只样本基金与所有指数相系数的绝对值均低于该阀值，则认为该基金没有明显的趋势特征，从样本中剔除该基金。
相关系数计算结果如图1-2和图1-3所示：1年期窗口下，样本基金净值走势和农产品指数的相关性要明显高于其他类型商品指数，原因在于近一年来农产品市场整体处于比较明显下行趋势，而其他类型商品大多处于震荡行情，趋势策略基金可在农产品市场通过做空机制获取确定性的趋势收益，因而基金净值和农产品市场指数的相关性较高。3年期窗口下情况正好相反，基金净值与农产品指数的相关性最低，同其余类型商品指数的相关系数值均在较高水平。
图1-2：样本基金与商品指数相关系数计算结果(时间窗口：1年期)
图1-3：样本基金与商品指数相关系数计算结果(时间窗口：3年期)
按照0.6的相关系数阀值进行筛选后，1年期窗口下主观趋势策略基金样本数量为45只，系统化趋势策略基金样本数量为113只;3年期窗口下主观趋势策略基金样本数量为11只，系统化趋势策略基金样本数量为28只。最终得到本文的基金样本为：1年期窗口158只，三年期窗口39只。
需要注意的是，由于CTA趋势策略基金的净值披露不完善，1年期窗口下共有样本基金158只，而3年期窗口下样本基金数量仅为39只，样本数量过少可能会对本文分析结果造成一定的偏差。
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