本期核心内容：
01 对新消费及政策的理解
02 选择投资标的方法
03 医药是长坡厚雪
- 节日对消费的影响
- 医药是消费的一种
- 创新药刚刚崛起
01
对新消费及政策的理解
Q1：您是怎么理解新消费的“新”的？
A1：在我们的理解中，一切的商业行为都与消费挂钩。新消费其实就是社会变迁过程中延伸出来的新的需求所对应的商业行为。过去百年间，两次工业革命与互联网发展，到现在的人工智能，本质上都是在制造新的需求，诞生新的消费，这是人类社会发展进步的规律与趋势。
新消费就是当下的趋势，覆盖谷子经济、银发经济以及钻石珠宝等等，范围很广。
Q2：那在消费复苏的主线下，哪些细分赛道比较景气？
A2：首先，我们将消费分成两类，第一类是基本需求消费，就像我们平时吃的大米、喝的水。另一类是人性欲望的消费，具备一定的成瘾性。后者更容易占领消费者心智，促进消费者复购、产生依赖性，从而形成品牌的，也是能够成为长期可持续经营行业的消费赛道。
烟草就是典型的成瘾性消费，美国的菲利普是有股市以来涨幅较大的公司，另一个典型是可口可乐。
新消费中，像盲盒、奶茶、宠物经济等，也都是欲望的消费，能给人带来满足感，让人产生依赖性。那作为长期投资者，我们就是希望自己能找到这种满足人欲望的、能够源源不断赚钱的好的生意模式，然后进行投资。
Q3：最近有很多刺激消费的政策出台，在这之中，哪些政策跟市场是息息相关的，或者说对市场影响很大，您能分享一下自己的理解吗？
A3：我们在24年1月就提出结构性牛市开启的观点，当时上证指数在2700左右。后来在24年9月，市场出现一波回调，我们发布文章称这是十年一遇的投资机会，认知决定财富。回到现在，我们仍然认为市场可能处于牛市的初期阶段，未来3到5年，有可能是中国资本市场有史以来最大的牛市。这个大的判断表现的是我们对未来的乐观，也是我们从估值、企业盈利、货币财政政策指引等多角度得出的结论。
从本质上来看，大方向的判断就是选择往上看还是往下看。我们从长期主义的角度思考，肯定是往上看，认为现在估值相对便宜，是较好的入手机会。另外，投资也是比较的过程，我们将投资资本市场和创业经营实体生意相比，前者确定性相对更强，是更好的方式。
从股市基本定位出发，我们认为资本市场潜力大是看到很多我们心目中的伟大公司，价格较为便宜。所以我们认为现阶段比较有投资价值。不过，作为价值投资者，我们也认为大部分的公司都是没有投资价值的，只有投机和博弈的价值，只有少数的公司能成为我们心目中的伟大公司。
巴菲特今年跟大家分享，任何时候都要跟优秀的人在一起，你才能变得更优秀。回到投资上就是，我们任何时候都要与伟大的公司在一起，才能够锁定风险，争取较大收益。
宏观政策方面，我们统计了一下，过去几年资本市场出台了几百条政策，都是引导资本市场朝着更理性、成熟、健康的方向发展。像最初的活跃资本市场，再到金融强国定位，包括针对融资投资的细节管控，都是在呵护市场发展。另外，从功能上来看，过去二十年里，整个资本市场是倾向于融资市场的，整体市值从不到十万亿发展至现在的接近一百万亿。而最近几年的政策倾向于将市场引导成投资与融资并存的市场，开始强调股息回报率与企业分红。所以现在整个A股市场的股息回报率接近4个点。这相对于存款利率、贷款利率以及市场上综合的融资成本来看，是比较有吸引力的。
02
选择投资标的方法
Q4：您为什么专注于核心资产的长期投资呢？
A4：首先，每个人对投资的理解都不太一样。作为长期投资、价值投资践行者，我们主要是寻找拥有好的商业模式的伟大公司，然后跟随伟大公司一起慢慢成长，享受复利。所谓的核心资产，指的则是未来具备一定成长性和确定性的资产。
Q5：那在选择投资标的的时候，要如何避免踩坑？
A5：这就涉及投资的确定性问题。很多人做投资的目标是短期内获取比较好的收益，所以会去研究市场风口与政策，尝试抓住好的时机。但在我看来，这是投机、博弈，具有很强的不确定性。我们理解的投资是从长期的角度考虑，找到较高的确定性，然后经营好的事业。
回到消费上，熟悉我们的朋友都知道，我们在22年、23年的时候就发现了新消费的潜力，并在24年跟大家分享了盲盒经济，说这是一个好的投资机会。这个其实是我在家庭生活中发现的，我小孩当时是初中，他和同学们就特别喜欢盲盒，甚至愿意将大部分的零花钱都用于消费盲盒。从生意的角度看，就是盲盒的IP、卡通人物占据了小朋友的心智，同时还设置组合、随机选取的机制，抓住小朋友的人性，让他们花很多钱买入不需要的盲盒玩具。
所以说，我们投资消费时最主要的还是抓住人性欲望的消费。宠物经济也是对人性欲望的满足，之前我跟很多养宠的朋友以及相关上市公司交流过，发现宠物能够给消费者带来情绪价值，而且这个情绪价值是很稳定的，类似精神上的寄托，让人欲罢不能。
智能手机、人形机器人也是同理。本质上来看，所有科技的进步、人类的发展都是为了满足人的欲望，制造新的需求。而当基本需求被满足了之后，人们就会开始追求精神领域的享受，也就是人性欲望的需求。
Q6：其实这些新消费产品的可复制性都比较高，门槛也比较低。以宠物店为例，一条街上可能会有好几家宠物店，但真正做起来赚钱的并不多。那我在布局新消费经济标的的时候，要怎样才能选择到可以持续发展的标的？
A6：首先，我们是从二三十年的维度，长期主义的角度来思考问题的，我们希望能够获得复利增长。但新消费经济方面，更多的是投机的机会，也就是抓住一个机会，等待一次爆发。在我们看来，这是缺乏确定性的。因为我们都知道，以二十年为一个周期来看，大部分公司很难挺过去的，新消费领域的部分商业模式可能就是一阵风。想要判断什么公司能够长期胜出，就要综合商业模式、品牌优势、护城河以及无形资产等多角度进行思考。
以奶茶为例，这是一个红海竞争的行业，一旦有一个品牌或产品火了，可能马上就出现10个甚至100个抄袭模仿的竞争对手。我们去逛商场也能发现，奶茶店都是好几个扎堆在一起的，本质上看都差不多。所以这种恶性竞争的行业是没有品牌价值与护城河的，有没有竞争壁垒，算不上是好生意。好生意一定是能长期存活下来，挺过周期的。如果在这种极度恶性竞争的情况下，还能胜出，经历几轮周期后最终形成品牌，成为龙头老大，那这可能才是一个好的投资开始的时候。
作为价值投资者，我们更愿意去买入已有品牌价值、无形资产及护城河的公司，这样的公司利润较为稳定，未来的增长趋势也是比较确定的。表现在数据上就是有着较高的毛利率和净资产收益率，经过长期的积累后，账上有着大量的现金。
所以整体来看，新消费还是处于需要慢慢研究判断的时期，大部分生意可能只能在这个时代生存，到了下一个时代就很难胜出了。从估值以及未来行业竞争格局发展的角度考虑，往往买到高位出现估值泡沫的时候，就会出现比较大的风险。
Q7：电商也是新消费的一个赛道，可以谈谈您的看法吗？
A7：我们觉得电商经济一个新型的消费平台，也是科技进步、人类发展进程中产生的新型消费领域。从过去的淘宝、京东，再到现在的拼多多，虽然拼多多在流量和商业模式上比淘宝好一些了，但电商行业整体还是处于恶性竞争的状态，随着时间的推移，可能陆续还会有很多竞争对手冒出来。另外，进入人工智能时代后，或许电商消费品的商业模式会再度发生变化，所以这里还是存在着不确定的因素。
巴菲特说做投资第一不能亏，第二不能亏，第三是记住第一和第二。所以从不亏钱的角度考虑，我们认为拼多多未来可能还是很好的商业模式，但这不是我们追求的。我们追求的是投资中较高的确定性，去赚自己能够看得明白的钱。一旦有不确定的地方，我们情愿放弃，不赚那个钱。这样操作的话，通过一段时间的累积和复利后，自然就会获得很好的结果。
所以说，我们任何时候都是想尽办法不亏钱，可能有时候会亏点时间或是承受一点波动的风险，但我们不能承受真正的亏损。简单来说就是可以少赚，不能亏钱。我们在投资时永远把风险前置，将风险管理放在第一位，第二位才是投资收益。
03
选择投资标的方法
Q8：其实节日跟消费经济也是息息相关的，那马上到来的端午节以及未来的618对新消费市场会产生什么影响吗？
A8：新兴的消费都是人新产生的欲望的消费，所以每到假期都会有提振的过程。不过这个也只是短期的亮点，从长期主义的角度看，我们更愿意去思考确定性在哪里，去寻找能够源源不断、年复一年赚钱的公司。我觉得这才是投资里最核心的部分。
借此机会我也跟大家分享一下我们的研究成果。首先，熟悉我们的朋友都知道，我们最擅长的是医药。其实医药也是消费品，带有必需消费品的属性，同时也具备科技的属性。从这个角度看，我认为医药是必需消费品迭代、科技进步发展对人类做出可持续贡献的行业。
过去我们认为医药行业是未来最确定的长坡厚雪，所以十几年前我们就坚定地把所有的研究精力和青春贡献给医药行业研究了。当然，过去医药给我们的回报也是不错的，近几年我们取得好业绩，一部分上也是医药行业的贡献。
今天直播开始的时候我也跟大家分享过，一切的商业模式、经济发展规律最终都会落脚在消费。最底层的是解决温饱的消费，基本需求被满足后，随着科技的进步、生活水平的提高，会逐渐产生新的消费需求，每个时代也都会有一条消费主线。比如以前的电视机，后来的汽车、游戏、盲盒等等。未来的话随着人口老龄化趋势加剧，老年人群体数量将高达6亿，这些人60%到80%的消费都在医药和医疗保健领域，成为最大的消费群体，造就较大的一个市场。基于此，我们认为医药会是确定性与发展性较强，比较容易诞生伟大公司的行业。
Q9：现在创新药板块也比较好，您刚刚也说医药是消费的一部分，那肿瘤新药的新和新消费的新有什么共通之处吗？
A9：我们认为创新药是目前医药行业里的时代红利，首先，国内很多药企已经开始对标国际上的品牌，研发的品种则对标年销售接近300亿美金的单品，临床数据也比较好，给病人带来的价值更大，甚至能实现生命的延续。其次，我们发现过去几年，部分国际巨头其实投了很多钱去购买国内企业的研发成果或是新管线的海外收益权，这体现了中国工程师的红利，也表明国内创新药得到国际认可。
基于此，可以看出，目前国内的创新药赛道处于刚刚崛起的状态。
Q10：不管是创新药也好，还是新消费也好，他们涨势有一个很关键的因素，就是被资金关注到了。我们要怎么判断这个投入是脑袋一热还是持续性的？新消费的行情到底是一个金矿还是泡沫？
A10：新消费领域最终是否能出现极大市值公司，并能带来巨额的回报，还是要归结到企业上的。也就要看企业是否能将盈利模式延续下去，源源不断地折现现金流。就像我们之前分享的，为什么盲盒公司在短短几年能带给大家几十倍的回报，底层逻辑还是在企业的经营问题，这是最核心的。所以从长期的角度看，我们还是要关注企业的经营、业绩，以及商业模式的持续性，看它未来是否能保持竞争优势、品牌优势，形成护城河等等。总的来看，我们认为新消费是有这种可能性的，只是现在稳定性和确定性弱一些，关键在于选择的标的。伟大的投资者会找到伟大的公司，伟大的公司也会成就伟大的投资者。
可口可乐作为巴菲特的重仓股，在过去百年里上涨五十万倍，即使经历两次世界大战、多次金融危机，仍然能够屹立不倒，最终带给巴菲特巨大回报。但这种公司是非常稀缺的，A股市场中可能连1%都不到，大部分公司都会在竞争中，或者说不确定的宏观环境中面临各种各样的困难，最终消失。例如第二次工业革命后，美国汽车行业发展突飞猛进，大家都认为内燃机颠覆了汽车行业，纷纷加入。但等周期过去以后我们会发现，2000家汽车公司里，最终存活的不超过三家。所以我们在投资时最重要的是理解复利，其次是思考如何利用复利。
文字：马小雨
编辑：刘紫琪、莫鑫
审核：莫小城
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