私募排排网专访深圳市翼虎投资管理有限公司总经理余定恒(专栏)摘要：我们认为杠杆牛已经结束，业绩牛正在酝酿。杠杆崩塌是疯牛变慢牛的重要转折点，经历大幅回调之后人气需要重新凝聚，市场将呈现低位震荡，流动性的缺失导致泥沙俱下，优质标的已经跌出价值，市场整体低位震荡不改优质个股的结构性行情。短期看好国企改革。从中长期阶段看，我们主要关注几大主线：改革红利：国企、财税、用地、资源等改革受益股;投资拉动和产业…
私募排排网专访深圳市翼虎投资管理有限公司总经理 余定恒(专栏)
摘要：我们认为杠杆牛已经结束，业绩牛正在酝酿。杠杆崩塌是疯牛变慢牛的重要转折点，经历大幅回调之后人气需要重新凝聚，市场将呈现低位震荡，流动性的缺失导致泥沙俱下，优质标的已经跌出价值，市场整体低位震荡不改优质个股的结构性行情。
短期看好国企改革。从中长期阶段看，我们主要关注几大主线：改革红利：国企、财税、用地、资源等改革受益股;投资拉动和产业升级的高端制造：高铁、物联网
、军工、核电、特高压;超级成长类的互联网+：互联网医疗、金融、工业4.0、能源互联网、 OTO;消费升级的大健康： 传媒娱乐、体育、文化
、医药保健;黄金十年的节能环保。
投资看上去门槛很低，谁都可以参与的游戏，但是个人觉得投资对个人的心性要求是很高的。因为投资者要找到适合自己的投资方法，要想找到方法，首先必须认识自己，而要认识自己是最难的。由于很难找到真正的自己，所以就很容易迷失。很多投资者每天都在总结经验，学习大师的投资经验，但是这些都是别人的，不是你自己的。没有最好，只有最合适。围绕自己的心性和性格，找到适合自己的投资方法，才能把投资这件事情做好，但是大部分投资者都是随波逐流的。
此轮股灾是经典的多米诺骨牌坍塌案例
私募排排网：你是怎么看这轮股灾的?
余定恒：股灾产生的原因，各方有很多的解读。我个人觉得加杠杆炒股票本身是一件有风险的事情，人造牛市+高杠杆+涨跌停板交易制度+监管本身应急预案，是经典的多米诺骨牌坍塌的案例，这个教训是相当深刻的。
而杠杆牛的结束主要有几个原因：货币宽松政策效应边际递减;一线房价开始触底反弹，财富搬家效应受到考验;积极的股市政策开始回归中性。
私募排排网：你是怎么看待股灾期间政府出台的一系列救市措施?
余定恒：我们可以学习美国的做法，如倒下几家小的金融机构，把一些大的机构如高盛等国有化或私有化，这样既达到降低杠杆，去除风险的目的，又防范了道德风险，同时又保证了金融系统的稳定。
现在我们的手段是直接在二级市场上投钱，个人觉得是不得已而为之，如果短时间内不这么做，可能会伤及到券商、信托、银行系统的稳定，进而导致系统性风险。救市措施在那个时间点是权宜之计，上周五证监会发言人讲得很清楚，若干年不退出，部分股份转给汇金，对市场而言，属于中性。
私募排排网：上周五证监会发言人表示证金公司若干年不会退出，同时不会大规模买入，你是怎么解读的?
余定恒：事件本身是中性的，但有两种解读，乐观者解读证金公司不会卖出股份，悲观者解读证金公司不会买入。所以我觉得综合起来是中性的，对市场没什么影响，它对市场的边际效果是递减的。如果真的不买或不卖，那么市场博弈主体就不是市场与国家的博弈，而是市场本身的博弈。
私募排排网：本轮股灾给你的体会有哪些呢?
余定恒：趋势性行情大师跑不过屌丝，和赌徒比疯狂我们没有任何优势，但唯一有机会的是我们将长期活着!就像少年派的奇幻漂流，我们也看到了老天爷;市场的魔性太足，赌性太重，我们的政府也太任性，但我们长期坚持的“风控、风控、再风控”注定了我们不能想着去超越，因为我们要活得更好!一切都是命运的安排，契合心性的理念和风控才是最有效的，市场就是一面镜子，你看清楚自己了吗?
最重要的体会，在这轮行情中看到了我们的宿命，我们是价值成长类投资者，必须坚持这样的投资风格，既然如此，不要去比业绩、比收益，存活下来更重要。我们的心态、心境，注定了我们的路径、发展模式，注定了我们是稳健成长，注意风险控制的企业。
未来风险点：汇率贬值、产业风险、市场参与方仓位高低
私募排排网：市场未来主要风险点有哪些?
余定恒：主要风险点有三个方面：1、从央行发布会表态来看，汇率贬值导致外资流出加快。但是汇率不能轻易动，可能会影响到杠杆资金和套利，会不会有连锁反应，还有待观察。这个风险点还隐含了深层次的东西：隐含了没有利率下行的空间，隐含了量宽的空间不大。为应对这种情况，未来货币政策可能以降准为主。
2、产业风险。最近阿里巴巴和京东财报出来以后，股价暴跌，这轮以互联网+为代表的产业创新，可能度过了创新的高潮，资本市场给它们的估值就不能上去了。既然龙头公司如此，那么A股的更不用说。
3、救市以后，国家队筹码多，仓位偏重，虽然游资和私募的仓位在底部反弹时候偏低，随着反弹深入，仓位逐步加上来了，从博弈角度来讲，对市场不利。
私募排排网：刚才讲到人民币贬值，那么未来贬值的空间会有多大?
余定恒：从短期来看是一步到位的，从长期来看是有继续贬值的压力，不能否定这是长期趋势的开始。
3%贬值就是救市成本，救股市搞出来的钱太多了，贬值压力大;7月M2超预期扩张，8月份预计会消失，贬值是一次性的，那就不会出现新增的救市资金的扩张;一次性的贬值释放了外部市场对RMB贬值的预期，如一次性贬值结束则大幅资本外流的可能性不大，年内流动性不会缺乏;贬值虽为一次性的，但必须警惕中美利差收缩带来的贬值压力，届时将出现阶段性流动性冲击。
私募排排网：如果美国加息，热钱大幅流出，A股大幅度贬值的话，对A股影响怎样?
余定恒：美元升值和美国加息是人民币走热的原因之一，但不是核心原因。核心原因是我们自身经济体经过过去十几年高速发展，需要有一个调节的过程。美元加息的空间也不大，它的复苏也是很微弱的。并不是说美国有多好，而是这个阶段我们的资产泡沫、过剩产能、地方平台贷比较大，大家可能没有信心。在人民币贬值压力的背景下，确实出现了一次性的贬值，资金价格下行的空间是很小的，除非银行出现很大的信用风险。经济差，那么社会需求就会下降，就会出现企业倒闭、失业人员增加的情况。资金价格下不去，肯定会对货币政策有影响。
杠杆牛结束 业绩牛酝酿
私募排排网：之前的牛市，资金驱动是很大因素之一，经常出现天量成交，那么你对未来的资本市场的流动性是怎么看的?
余定恒：资本市场的流动性肯定会下降的，因为杠杆受限，资金回不来，过去单边一万多亿是天量，那么现在七八千亿就是天量了。
私募排排网：你是怎么判断未来的行情?
余定恒：短期围绕箱体震荡，长期需要解决三方面问题：1、在人民币中长期贬值预期下，观察流动性本身的变化，观察对实体经济中过剩产能、资产泡沫、平台贷的冲击;2、产业创新高潮过后，资本市场怎么重新定位，估值怎么评估。3、国家队不卖了，但是券商、公募、保险、汇金动态如何，这是有变数的。
只有这三个问题明朗了，资本市场才会相对安全，有投资价值，值得我们投资。
总体而言，我们认为杠杆牛已经结束，业绩牛正在酝酿。杠杆崩塌是疯牛变慢牛的重要转折点，经历大幅回调之后人气需要重新凝聚，市场将呈现低位震荡，流动性的缺失导致泥沙俱下，优质标的已经跌出价值，市场整体低位震荡不改优质个股的结构性行情。
私募排排网：之前你判断行情前高后低，现在的逻辑还是这样吗?
余定恒：是的。我们规避了这波股灾，很好地坚持了我们的投资风格，这很不容易。在市场疯狂上涨的时候，保持一部分清醒不容易。因为在市场疯狂上涨的情况下，没有多少人能够拒绝利益诱惑，到目前为止，我们经受住了时间考验、市场考验。
我们成立以来，一直把风险控制放在第一位，私募核心价值点在于风险控制，而不是在趋势的时候追逐利润，我们服务的是高净值人群，他们要赚钱，但是不追求高利润。
私募排排网：你认为会有秋季行情出现吗?
余定恒：现在已经进入反弹周期，是一个区间震荡的过程，是一个高度有限，时间相对较长的周期。
私募排排网：经过震荡之后，你认为是向上还是向下?
余定恒：短期向上，但是高度有限。进入箱体时，就要在箱体进行整理。
私募排排网：你们仓位多少?
余定恒：我们的仓位不是特别高，差不多三成。
短期看好国企改革 中长期关注五大投资主线
私募排排网：你们未来看好哪些投资机会?
余定恒：短期看好国企改革。
从中长期阶段看，我们主要关注几大主线：改革红利：国企、财税、用地、资源等改革受益股;
投资拉动和产业升级的高端制造：高铁、物联网 、军工、核电、特高压;
超级成长类的互联网+：互联网医疗、金融、工业4.0、能源互联网、 OTO;
消费升级的大健康： 传媒娱乐、体育、文化 、医药保健;
黄金十年的节能环保。
私募排排网：目前国企改革概念股票炒作逻辑与之前的是否相同?
余定恒：我觉得是轮流炒作的概念，按照区域、重视程度不同进行炒作。我们做投资时候，应该把这些当成决策因素来对待。
做投资是赚三方面的钱 选股体系分三大类股票
私募排排网：您曾经说过，“做投资不能撒手不管，这个阶段更多的还是情绪主导，交易上做得精致一点，获利会更丰厚一些”，这个精致该如何理解?
余定恒：首先、我们会在底部做适当的布局，对买卖点的把握要比原来更好。
其次、做投资是赚三方面的钱，第一是选股的钱;第二是配置的钱;第三是交易的钱。前两者属于中长期，选股这块的钱，优秀的股票可能很贵，但是中长期还会有更好的价格买入。配置这块的钱，价值股可能面临流动性冲击、人民币贬值压力、估值压制，可能没有太大的配置价值。未来一段时间靠交易赚钱的特征会比较明显。
私募排排网：之前贵公司是三因子选股法，现在加了两个因子，主要是出于怎样的考虑?
余定恒：我们原来的三因子选股法，如外生变量、内生变量、价值成长因子。我们的选股体系分这样的框架：把股票分为三类，价值股、成长股、主题投资。价值股更多地是宏观配置、行业配置，成长股追求产业趋势，题材股更多地是看交易、情绪、博弈。在这三类股票中，价值股考虑的是弹性，成长股考虑的是安全边际，题材股考虑的是确定性。在此基础上选成长股，添加了天时、地利、人和。天时是指外生因子，地利是价值与成长两个因子，人和是指技术指标。
总体而言，我们在配置上是中线心态的逆向投资风格!我们是以选股为主，兼顾配置、交易的综合价值成长型投顾，看重好行业、好公司、好股票三者的结合，低成本介入好公司，利用趋势波动赚取超额收益。
找到适合自己的投资方法 才能做好投资
私募排排网：本轮杠杆牛市最终踩踏造成的恐慌性后果远远超出所有人的预期，您在本轮暴跌中表现非常好，提前意识到风险并基本空仓，经过这一轮暴跌后，您是怎么看待投资加杠杆?
余定恒：杠杆好比后面顶着腰部的枪，这样怎么能做好投资呢?压力这么大，投资决策怎么能做到客观、独立、从容，所以我们现在都不做杠杆。并不是说我们做不好，按我们的风控能力、抗风险能力，做杠杆投资不会有什么问题，但是从投资角度来讲，要做得长期的话，杠杆并不是常态，我们不是赌徒。
私募排排网：可以给投资者一些建议吗?
余定恒：投资看上去门槛很低，谁都可以参与的游戏，但是个人觉得投资对个人的心性要求是很高的。因为投资者要找到适合自己的投资方法，要想找到方法，首先必须认识自己，而要认识自己是最难的。由于很难找到真正的自己，所以就很容易迷失。
很多投资者每天都在总结经验，学习大师的投资经验，但是这些都是别人的，不是你自己的。没有最好，只有最合适。围绕自己的心性和性格，找到适合自己的投资方法，才能把投资这件事情做好，但是大部分投资者都是随波逐流的。
个人介绍：
翼虎投资投资决策委员会委员，公司总经理兼投资总监。具有18年境内外证券投资和投行经验。曾就职于珠海证券，先后在营业部、资产管理部等岗位从事相关工作;加盟平安证券后在资本市场事业部担任高级业务总监从事投资银行相关工作，对中国证券市场的发展历程有深刻的体验和独到的思考，2006年创立深圳市翼虎投资管理有限公司，拥有优秀的证券投资组合战略管理和风险管理能力，潜心研究价值投资理念在新兴加转轨市场的具体运用，形成了一套系统的并符合中国特色的投资理念和哲学，尤其是以投行背景的投资风格在业内独树一帜!
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