“第八届私募基金高峰论坛”于2014年3月24日-26日在深圳五洲宾馆举行。以下为永安期货股份有限公司总经理助理兼兼资产管理总部负责人肖国平演讲实录：下面是主题演讲环节，有请永安期货股份有限公司肖国平先生做主题演讲。肖先生曾担任永安期货研发部主管、事业部经理。对期货资产管理，特别是期货套利有着深入的研究。他演讲的题目是《期货资产管理收益、风险及其扩展》。肖国平：大家下午好!今天有这么多人，我感觉有…
“第八届私募基金高峰论坛”于2014年3月24日-26日在深圳五洲宾馆举行。以下为永安期货股份有限公司总经理助理兼兼资产管理总部负责人肖国平演讲实录：
下面是主题演讲环节，有请永安期货股份有限公司肖国平先生做主题演讲。肖先生曾担任永安期货研发部主管、事业部经理。对期货资产管理，特别是期货套利有着深入的研究。他演讲的题目是《期货资产管理收益、风险及其扩展》。
肖国平：大家下午好!今天有这么多人，我感觉有两个变化，我记得大概两年前我们发第一个产品的时候，那个时候好象还没有期货、私募、单账户管理，两年前我们发“永安一号”的时候很难得，基金公司那时候可能不会相信期货可以发专户理财产品，这是第一个。第二个，发完之后我们第一个产品大概取得26、27的收益，最大的回撤不超过2%，所以在他们看来，期货原来是可以这么做的，大部分基金公司认为期货应该是大起大落，自从我们这个产品发了之后，后面发产品就处在非常有利的位置，我想我们这个产品发完之后，改变了基金公司处于强势位置的局面，相对来说私募的位置会好一点，我不属于私募，我属于期货公司资管，我们期货公司资管有两部分，一个是一对一专户，还有作为投顾方做的基金专户产品，目前来说这块规模会越来越大，我们目前的规模大概15、6个亿，这个礼拜会发5亿的规模，大概到20亿。我们也没有想到会发展这么快，在整个财务管理市场上有我们的一席之地，当时还是没有想到发展会有这么迅速，随着规模的扩大，要慢慢总结经验，所以我今天有幸来参加这个会议，给大家讨论几个问题，特别是规模逐步的扩大，我们需要面对哪些问题。这个PPT是我去年年底的时候给基金持有人年终的演讲，我把它放在这里，我想问题也不大，对期货资产管理有一点点想法，可能还不成型，不是限于制度方面，而是限于纯技术方面的想法。
第一个问题是期货资产管理的收益于风险，第二个问题是期货资产管理的理论与应用，第三是期货资产管理的扩展，如果现在整个期货市场规模有2000个亿，做到20或者50亿，整个市场规模多少是你的边界线?除了这个之外，能不能把对冲的理念或者投资方法应用到证券市场、国外市场或资产不同的类别，这样才会创造出规模效应，才会真正使基金达到稳定的对冲基金模式。资产收益率的定位，目前来说整个期货私募有不同类型的资产收益率，比如有冠军600%，也有像我们这样2、30%，也有很多亏损的，我想在私募排排网上肯定还有一些亏掉的。期货的分布来讲，如果谈一下，我认为大部分可能包括手续费在内，一年下来亏10%附近是中位线，如果在这个市场上赚取相对稳定的或者达到银行收益率是比较困难的事情，对这个市场还是要有一定的敬畏之心，达到10%的收益率已经很伟大了，因为这个市场中位数是亏10%，你达到了很偏左的位置了。第一要考虑无风险收益率，市场上持有高净值财富的人，我认为市场上比如我持有1个亿现金资产，起码我认为8%、9%的收益率才是合理的收益率，比如说加上无风险利率，再加上委托的钱，如果投资者收益率达到9%、10%左右，是比较合理的。第二是基金持有人的风险偏好，如果我拿了很高净值的客户买你的产品，如果没有15%以上的收益率，他可能会认为这个收益率是比较不可靠或者比较不满意，我本来买你的产品就冒一定风险，如果还是在9%、10%，还不如去做一些相对安全的收益，在这个基础上，我要冒一定的险，可能要达到14%、15%的收益率。第三是同等类型理财产品，因为我们相对来说处在初级阶段或者规模不是很大，去年的产品，从一号到六号，基本控制投资者拿到20—25%的收益率，而且这是绝对收益率，这个收益率来讲还有下降的空间。
期货资产管理的风险，这个我想大家都很清楚，第一是市场杠杆的应用，为什么很多人会认为期货市场很大?其实没有别的东西，就是杠杆。期货跟股票比，肯定是波动很小的，因为涨停板只有4%、5%，股票涨停板有10%，大宗商品的波动比股票波动小很多。如果用10倍的杠杆，一夜之间就可以把资产翻倍或者全部灭掉，这就是期货市场的风险。说其他的风险，相对来说我认为好一点。第二是操作风险，比如说去年光大的事情，对我们的套利来说有一点点影响，但是不会这么大，为什么?因为相对来说每个头寸上，我们在股指上套利或者在以后的套利，可能占一部分，对我们有影响，不会特别大。下一个产品可能做QD，这个会有什么风险?净值核算、外汇兑换，比如11年人民币升值2%、3%，这个已经损失到了。对我们来讲，只要有波动，就意味着风险。第三是流动性风险，目前来看，20亿的规模，市场有流动性压力，以前我们可能会有一些不是特别活跃的品种，相对来讲也会做一些，但现在基本很少做了，以商品期货为例，有一些土鳖品种是很麻烦的，规模越大，应该做一些主流的品种，有色、农产品、贵金属，流动性都不成问题，当然最好的办法不局限在商品期货上，尽量把你的钱分配的分散一点，不要都集中在一个位置。
期货投资收益的来源，钱是从哪里赚来的?我把这个分为三个部分，第一是绝对价格的驱动，螺纹钢从4000跌到3000，如果抓住这波行情，就赚了1000块钱。第二是基差收益，我把这个比作股票的收益，相对来讲期货的基差收益在国内来说算是非常好的东西，放眼望去，现在很少有这么好的收益，我们的股票一年分红能达到5%?达不到的。房产一年的收益只有1%都不到，还有什么比期货市场基差收益更好的东西?相对来说基差收益在期货市场上的收益是非常好的收益。第三是杠杆收益，比如1个亿的期货账户，只用20%左右的保证金，比如做2倍杠杆，就是20%的保证金，还有80%的保证金可以做很好的东西，5、6%的收益，这个收益还可以从别的地方拿得到，因为绝对价格的驱动是很难判断的，刚才我还在看一本书，好的基金管理人，最厉害的文艺复兴不会给大家管钱，有钱他自己赚，我想讲的事情，绝对价格驱动是随机波动的，要判断价格的涨跌其实是很难的，如果在我们这个市场上面利润来源于什么地方，判断一个绝对价格涨跌，我想小规模可以做，但是大规模要去追涨杀跌，我认为是很难的事情，规模是收益的敌人，做到100倍的规模，在市场玩短线，这是不现实的，总的来讲，我相信绝对价格的驱动在目前的研究水平来说还能获取一点收益，相对市场的参与者来说力量不是很强大，我们的交易对手还是一些没有自己的研究团队，各种各样的交易者都有，这三个东西加起来，一年能达到30%左右的收益率，在目前的规模来讲，我认为还可以有进一步的提高或者能够保持已经很不错了。
你知道收益来源于哪里，但是怎么样去获取收益来源?我跟朋友聊天的时候这么讲，做期货两个东西决定你成败，第一是理论框架对不对，第二是态度对不对。理论框架是什么?说到底构造经济学基础有没有，知不知道这个市场是有效市场还是无效市场，最后赚的钱是谁的钱，这个基差理论是怎样的，比如我们判断基差，低库存代表什么样的基差，高库存代表什么样的基差，基差分布理论是什么样的，相对来讲简单的数学知识应该清楚，比如以前我们做铜的时候，我们知道七天的库存代表什么东西，整个循环应该是怎样的循环，全球的库存只能够全球用七天，非常紧张的局面，会出现限购、高水准，意味着基差是什么样的分布，如果这么紧张，国内进口应该亏损，亏损是做正套还是反套?理论框架要对。第二是实事求是的态度，你拿到的信息是对的，我跟研究员讲，每天呆在办公室做研究是做不好的，你拿到的信息可能是二手、三手、四手、五手的，转了几道弯到你的时候，最后可能是相反的，两个东西相关性是0.8的时候，四个乘以0.8就是零点零几了，根本不相关，很多人认为实事求是的态度达不到这个水平，要达到这样很难吗?不难，关键是有没有这个态度。我举个很简单的例子，焦炭，我们联系的贸易商大部分是卖方，有没有听一下买方是什么价格?卖方出的价格肯定是很高的价格，现在期货贴水已经贴很多，事实上它还是深水的，实事求是态度体现在严谨上面，这就是相对来说做一个事情能不能成功的条件。
我在论坛上看到一个帖子，一个博士上条件不是很好，想通过期货赚钱，经过一两年、两三年之后，他就退出去了，他认为这个市场或者存在黑幕，或者存在投机取巧，他不适合于做这个事情，我为什么要举这个例子，把这个跟前面两个条件比，他可能作为一个学生来说，他是很成功的学生，他可以读到博士，但是作为期货投资者来说，他是很失败的期货投资者，他缺乏什么呢?缺乏我前面讲的两个东西，你如果在这个市场上呆了两三年就想从市场上赚钱，我呆了十年都不赚钱，是不是比他笨很多?他呆了两三年时间亏钱了，觉得自己不适合这个市场，如果两年就能挣到钱，我在这个市场呆了十年，我十年都赚不到钱，他两年就赚到钱了，我不是比他笨很多?这是第一。第二，他如果坐在这里等赚钱，这个市场也太容易了，这么多人读完书之后坐在家里敲敲键盘就可以赚钱，那所有人都可以赚钱了。从这个角度来说，他不适应做这个事情，再反过来讲，他要回到学校做老师或者做教授，可能也不是很合适，因为太安逸了，对整个社会可能也不会有太大的好处。
期货市场到底有没有阳光?有没有人在赚钱?相对来讲，从我的了解，期货市场一直在赚钱的人肯定是很多的，但是不会像我们想象的这么简单，我在上面画K线图、弄程序化或者怎么样，相对来说在一定资金规模上可以达到收益，如果资金规模大了，不通过研究去赚钱，比较难，当然也有，按照统计学的道理，1000个人做这个事情，肯定有1、2个人是赚钱的，当然这个市场有很多缺陷或者没有被别人看到的缺陷，也是有可能的，只要规模越来越大，市场像敌人，做的越来越大，同时在把利润撑死。对待期货是资产配置的方法，我的投资逻辑，我做一个研究团队，我做10个头寸，有8个头寸是对的就可以了，综合起来我的资产收益率取得比较平滑的收益。
我们的组织结构是这样的，我讲三个，第一，投研一体化，在杭州我们有40个左右研究员，研究员里面从助理研究员、研究员、高级研究员、分析师、首席分析师、投资经理，这个过程没有6年以上时间，要走完研究员的路程是比较难的，要从成熟的研究员到投资经理的转换，要做好的基金经理，这条路一定要走，走完这条路不一定是好的基金经理，看每个人的领悟能力。第二是行业研究，从期货市场来讲肯定是走行业研究的路，有什么好处?第三个是期现一体化，我希望期货研究员又是期现子公司的业务员。
讲一讲相对一些比较理论的东西，我们为什么要做对冲?市场有人在犯错误才会有对冲，套利对冲的来源，投资收益率=(安全边际率-利率+资本利得率)×杠杆。如果获取比较高的收益，把资本利得对冲掉，其实回到刚才的事情上，对冲掉驱动的因素，赚取基差收益。通过这样的东西，会把所有的头寸都集中在这样的道理上，就会有很多很多这样的事情。
举例来说，第一，市场有效性，完美市场是理想状态，但目前的市场来说不是理想状态，至少在期货市场上至少是非有效市场，为什么这么说?目前来看，大豆进口有利润，豆粕做账户，行业犯错误的时候，会给你带来什么机会?政府在收棉花的时候，首先想到国内的棉花肯定比国外的棉花高，这个会给你带来什么机会?橡胶这么高的价格，又会给你带来什么机会?总的来讲，市场是最终决定价格的因素，每个主体在犯错的时候会给你带来什么机会，越是有效的市场机会越小。目前所有人都认为铜的K线图很高，所有产品都跌了，铜没有跌，不可能比价很高，绝对价格又这么高，没有这么好的事情，有效市场来说会让你很难受，认为这个市场很难赚得到钱。如果是一个完全有效的市场，比较难赚钱，比如大豆，吃过一次亏，今年再吃一次亏，可能会给我们带来什么机会?白糖也是一样的，白糖价格顶的很高，前几年6000的白糖还在收储，说明这个市场在犯错误，甚至6650还在收储，目前白糖过剩，外面的白糖就进来，又给境内外投资者套利的机会，国内期货市场套利机会大部分是政府犯错才给我们机会。我为什么会讲金融数学对称之美?一天的价格政府可能决定，但长期的价格是决定不了的，金融市场和商品市场也是一样的道理，商品市场跟金融市场达到均衡的利率价格，会有很多问题，比如发货币发这么多，又维持人民币强势，人民币贬值是迟早的问题，只是以什么方式，4万亿投进去之后还是要出来的，这存在着现实价值关系的问题，不是说发货币就能刺激经济，当时有一定的经济效应，但是如果没有消费，如果没有一个均衡的收入分配，没有形成购买力，4万亿怎么进去的，再退出来。如果是这样的话，4万亿进去，我们会带来很多机会，我们知道泡沫会下来，今年产能过剩的东西会下来，又回到刚才那句话，只要经济学扎实一点或者获取的信息是好的，还是比较容易想清楚的问题。产业链条的均衡，比如化工这个行业，从原油到PTA、聚酯、服装，链条在哪里?利润在哪里?整个链条好象没有哪个赚钱，很多人认为PTA还要跌到4、5000，从整个链条来看，我认为比较难，每个链条都渣干了，还让不让别人活?债权融资还是用股权融资，归根到底都是一样的道理。期货投资的理论来源就是来源于这些东西，能量守恒的东西，我们看到这个市场谁在犯错误的时候，我们就有机会，这个市场投资人都在成熟，越来越多人都懂得这个道理的时候，市场就不会给你这么多机会。安全边际的思路也是一样道理，安全边际是什么东西?简单来说，我买的东西一定要比别人便宜，卖的东西一定要比别人高，为什么这么说?很多人不会买东西，比如说他买一个铜，应该买哪里?如果目前买一个豆粕，现货好还是期货好?买在国内好还是买在国外好?还是直接买大豆，买美国豆好还是买南美豆好，如果你卖豆油，是卖豆油还是菜油好?至少保持我买的东西是市场最便宜的，卖的是最贵的，这就是安全边际思路。
期货是资金分配的思路，把期货的资金放在一个什么样的位置，期货对冲占十几的保证金，股票有一点，封闭式有一点，期货在16%的保证金，乘上10，相当于160，1.6倍杠杆，正常来讲期货杠杆是2—3倍，差不多这样的分配。今年我们怎么做?第一，加大证券市场的研究和投资比例;第二，境内外套利，因为我们以前也在做，从发基金的角度来看，需要把路打通;第三，投资手段多样化，不同的领域都要投，不同领域的研究团队也要见，更加有利于平滑波动率。收益率我们可能会尽量保持，去年平均收益率大概在28%、29%的样子。商品市场上容量问题，可能增加一定波动，为什么这么说?商品市场容量小的话，肯定不可能顺势交易。市场容量会越来越好，包括今年会推期权、原油，更有利于资产组合。
快乐投资，我们基金的主要投资人，尽量不要跟投钱走的太近，白天看盘，晚上还要继续看盘，这是很痛苦的事情，多锻炼身体是比较好的。
最后给大家推荐一本书《金融与好的社会》，大家有兴趣可以看一下。谢谢大家!
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