上半年资本市场回顾尽管2020年上半年，人类遭遇了迄今为止最严重的一场全球性的传染病的冲击，并且疫情从全球的角度看依然未完全受控。但是中国的资本市场在这半年呈现出很强的韧性。截止6月30日万得全A指数上涨了6.95%，沪深300指数上涨了1.63%。无论是A股还是海外市场，上半年都走出了深V的走势。在疫情爆发经济停摆的初期，欧美股市在2月24日到3月24日这一个月期间，出现罕见的持续性踩踏式恐慌下…
上半年资本市场回顾
尽管2020年上半年，人类遭遇了迄今为止最严重的一场全球性的传染病的冲击，并且疫情从全球的角度看依然未完全受控。但是中国的资本市场在这半年呈现出很强的韧性。截止6月30日万得全A指数上涨了6.95%，沪深300指数上涨了1.63%。无论是A股还是海外市场，上半年都走出了深V的走势。在疫情爆发经济停摆的初期，欧美股市在2月24日到3月24日这一个月期间，出现罕见的持续性踩踏式恐慌下跌，欧洲股市跌幅超过40%，美股跌幅也超过35%。但从3月底开始，全球股市就完全满血复活，开启持续上涨的模式。纳斯达克与A股创业板均创出年内的新高。从二三月份的恐慌性卖出到六七月份的恐慌性买入，这世界变化太快了，周期越来越短。尽管上半年市场剧烈波动，所幸的是我们没有被市场的杂音过多的干扰，中欧瑞博旗下A股基金上半年收益率在15-25%间，海外基金收益率有37%，均跑赢了基准，期中考的成绩还算中规中矩。
步入7月份的前三个交易日，A股市场画风更是突变，指数从之前的进三退一犹豫中重心缓步上移，到快马加鞭高歌猛进，三个交易日连续放量拉出三根中阳线。万得全A指数3天上涨5.63%，与上半年六个月的仅爬升6.95%相比速度可见惊人。果然是三根阳线改变信仰，朋友圈高呼牛市的文章开始多了起来。这一期的伟志思考我们一起来讨论一下牛市是否已经来了?牛市各阶段有什么特点?牛市中为何也会亏钱?这些蛮有意思的问题。
牛市到了么?
按照我们中欧瑞博的春夏秋冬投资时钟与牛熊市衡量标准，A股步入牛市已经有相当一段时间了。过去一年多以来，我们与合作伙伴和客户交流中一直明确的传递这样的观点：2015年二季度开始的熊市，到2018年底已经确认结束了，自从2019年开始，A股开始进入春季，也就是步入牛市的初期。2019年初到2020年6月期间，多数投资者最关注的上证综指在2440与3000点之间波动，虽然指数的涨幅仅有22%不是很突出，并且期间杂音很多，时有波动，但这期间市场上有非常好的赚钱效应。一批优秀的成长型公司的股价从低位起来有三到五倍的涨幅，公募基金与私募基金2019全年与2020年上半年都有相当不错的收益率。就在大家都看不太明白的2019年，不少公私募基金创下了仅次于2015年大牛市的第二好收益年度。这样的现象在熊市中是不可能看到的。
7月份开始，以券商、金融、地产、化工、周期这些权重股开始带动指数上涨。多数投资者据此认为是牛市的开始，但按照我们的标准来说，牛市已经到中期了。
牛市三个阶段的特征
按照《易经》关于事物发展的始、壮、究的三段论模式，我们也把牛市的过程分成初期、中期、后期三个阶段。根据我过往27年证券投资生涯中经历过三轮完整的牛熊循环的观察思考总结，下面就牛市的三个阶段的市场现象与特征来进行讨论。
牛市初期，行情在绝望中产生!这一阶段市场往往处于上一轮熊市刚刚结束时，大家还处于熊市亏钱效应的阴影中。不少亏损惨重的投资者好不容易才痛下决心清空股票，远离这个让人烦恼严重影响心情与生活质量的股市。但是这一阶段的市场估值由于经历几年的熊市挤泡沫，股市的估值已经跌到了历史的低位区间，业余投资者早已远离市场不谈股票了，一些机构投资者虽然不那么悲观，但是迫于投资者赎回资金，还不得不在低位卖出依然有流动性的优质公司，这就是底部最恐慌阶段的现象。但毕竟还是有为数不少的长期资金是不会离开股市的。在这个阶段，所有的公司估值足够便宜了，这些不离场的机构和专业投资者资金会在市场中选择定性最优秀、估值合理的公司做长线的布局买入。渐渐地，市场上最优秀的一批公司筹码逐渐集中到了长期投资者手中，场内存量资金的重新集结让最优秀的成长股在熊市后期率先企稳。这一阶段也会有少量场外的先知先觉长久期资金发现跌透的股市从长期角度看，投资的吸引力已经开始好于其他的大类资产。这些资金开始尝试性进入市场，当然这些先知先觉的资金多数是长期主义者，因此会优先选择定性好的最优秀成长股。因此在牛市初期，定性最好的优秀成长股渐渐成为长线资金的共识，于是就有了大家所谓的抱团取暖的现象。其实每一轮的牛市初期都有类似的现象和特点：多数公司不涨也难跌，指数低位震荡、涨跌幅度不大，只有少数最优秀和有共识的公司持续上涨，甚至一些周期类的公司还在创新低。2019年A股市场就明显具备这些特征。
牛市中期，行情在犹豫中发展。经过了牛市初期部分公司的持续性上涨，市场开始有了一定的财富效应。就好像到了2019年底，大家做年末回顾时，不少场外金主赫然发现，过去一年公募基金和私募基金居然这么赚钱，不少产品一年收益率有50%左右，抵得过买信托理财产品五年的收益了。于是有一些敏感度较高的资金开始尝试性配置一些权益类基金了。这时候我们可以看到一些今年业绩突出的公私募基金的销售开始升温了，基金的月度销售数据开始回暖。这些增量资金的流入，让市场变得更加的易涨难跌，进二退一是这个阶段的特点。随着增量资金也出现了赚钱效应，会进一步吸引更多的场外资金关注和进入市场。一些个人投资者也开始加大进入市场的力度，更多的增量资金入市的情况下，这些投资者的投资风格不再是单一的长期基本面投资者。于是牛市中期就不仅仅是少数公司的牛市了。投资风格会呈现多样化的特征，于是市场上会出现百花齐放的局面，各种类型最优质的的公司都有各自的粉丝。涨幅落后群众基础好的估值洼地会快速补涨。7月份以来这种现象开始凸显了。牛市中期，优秀公司会从估值合理走向估值泡沫化，多数公司会从熊市的估值底部逐步修复到长期合理区间。
牛市后期，行情在乐观中成熟!如果在这一过程中宏观经济与企业盈利的恢复，市场的财富效应以及经济数据的改善会让更多的投资者积极入市，不知不觉中，市场的整体估值水平已经从低估区穿过均衡区到了高估区间了。由于较长时期持续的上涨市场的赚钱效应已经深入人心，一些个人投资者由于集中下注个别牛股，业绩远胜基金，民间股神的传说到处可闻，“黄金十年”、“什么时候卖股票都是错误”这些论调开始充斥市场中。这恰恰是长期投资者开始怀着怜悯之心卖出股票离场的时候了。
过往几轮我所经历过的牛市剧本基本是一样的，因此2019年初我们很明确的指出熊市已结束，市场进入春天了。当下完全符合进入夏天牛市中期的特征。但是，资本市场的魅力就在于每一轮都有许多一样的地方，也有许多不一样的地方，就是资本市场的变与不变。这几年我们观察下来市场还有不少新的变化，比如周期变短，比如从同步牛市转变为分部牛市。牛市中是不是简单无脑买入就可以赚钱了?当然不是这样的，过往观察看牛市中如果处理不当往往更容易亏大钱。就好比玩德州扑克游戏，没有好牌一般不会下大注也不会亏大钱，手拿亚军好牌才是最危险的。时间关系这里就不展开讨论。
当下的投资策略
“ 投资者做梦都盼着牛市的到来，因此眼下阶段是要好好珍惜的，来之不易呀。好容易把牛市盼来了，不可学“叶公好龙”呀!
被市场短期上涨的速度过快成交过大或所谓一些杂音吓跑了。虽然牛市中也会有波动和调整，但要想明白什么是趋势，什么是杂音。
现阶段与牛市初期的策略是需要有所调整的，牛市初期的关键词是“聚焦成长”，眼下关键词的调整为“均衡”。
夏已至，乱花渐欲迷人眼，且行且珍惜。
”
吴伟志
2020年7月4日
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